Mensch und Maschine: Was für eine KGV-Bewertung

Das geht nun schon eine ganze Weile so: Auf den Investoren-Calls von Mensch und Maschine Software (MuM) nimmt die Erklärung der Konditionenanpassungen des Partners Autodesk bald mehr Raum in Anspruch als die Analyse des eigenen Zahlenwerks. Das ist angesichts des schon vor geraumer Zeit eingeleiteten grundlegenden Wechsels von einem Rabatt- auf ein Provisionsmodell auch nicht weiter verwunderlich – selbst wenn die Umstellung unter dem Strich ergebnisneutral gestaltet ist. Doch der Teufel steckt im Detail. Und so gab es in den vergangenen Quartalen immer wieder belastende Friktionen, die bei MuM aufgelaufen sind – immerhin mit abnehmender Tendenz. Doch man muss als Investor schon sehr tief in der Materie stecken, um die Effekte möglichst gut zu antizipieren.

Dazu gehören auch Spezialanpassungen wie die von Autodesk zu Beginn des Geschäftsjahres 2026/27 (31. Januar) gesetzten Anreize, um das Neugeschäft attraktiver als Vertragsverlängerungen zu machen – bei insgesamt konstanten Vergütungsbeträgen. Nun: Da die Maßnahme mit einigem Vorlauf angekündigt wurde, ist es nicht verwunderlich, dass die Vertriebsleute ihr Neugeschäft damals nach Möglichkeit bis zum Wirksamwerden der höheren Provisionen gebunkert haben. Eine Entwicklung, die auch Autodesk nicht gefallen konnte und daher vom Timing her vorverlegt wurde.

Letztlich hat es in den meisten Regionen – insbesondere in Deutschland, Österreich und der Schweiz – aber bis in das dritte Quartal gedauert, um das gegenüber der Verlängerung lange Zeit vernachlässigte Neugeschäft wieder deutlich in Schwung zu bringen. In UK ging dieser Prozess dagegen sehr viel schneller über die Bühne. Um es abzukürzen: Für MuM hat diese Autodesk-Rochade zuletzt nochmalige Bremsspuren verursacht, die sich im Digitalisierungssegment (Autodesk) in einem Rückgang des EBIT (Ergebnis vor Zinsen und Steuern) um 38 Prozent auf 7,83 Mio. Euro nach neun Monaten 2026 zeigen. „Diesen Effekt können wir nicht wegzaubern, aber man kann davon ausgehen, dass diese Entwicklung durch ein starkes Q4 deutlich verwässert wird“, sagt Chairman Adi Drotleff.

Kursentwicklung 2 Jahre

Mensch und Maschine Kurs: 34,15

Umso wichtiger, dass das Geschäft mit eigener Software dynamisch vorangekommen ist und das EBIT um 18 Prozent auf 29,09 Mio. Euro vorangebracht hat. Per saldo führt das dazu, dass CFO Markus Pech nach neun Monaten 2026 auf Konzernebene ein um 0,7 Prozent auf 36,93 Mio. Euro verringertes EBIT vorlegen muss. Insofern gibt es auch eine zumindest von der Wortwahl her angepasste Prognose für das Gesamtjahr. So geht Markus Pech davon aus, dass MuM beim avisierten EBIT-Wachstum für 2026 zwischen 11 und 19 Prozent vermutlich nur die untere Hälfte erreichen wird. Das könnte dann nach Einschätzung von boersengefluester.de auf ein operatives EBIT von etwa 55 Mio. Euro hinauslaufen. Gut möglich allerdings, dass hiervon von 1,5 bis 2,0 Mio. Euro an Restrukturierungsaufwendungen abzuziehen sind.

Keine Abstriche macht die Gesellschaft aber an dem Ziel, das Ergebnis in fünf Jahren auf das Doppelte zu steigern. Bezogen auf den Gewinn je Aktie liegt die Untergrenze für 2030 damit bei rund 3,80 Euro. Wer so weit in die Zukunft blicken will: Das entspricht einem 2030er-KGV von weniger als 9 – und das für ein bilanziell super robustes Software-Unternehmen mit starker Positionierung im Markt. On top gibt es eine Dividendenrendite von – bezogen auf den aktuellen Kurs – von womöglich bis zu 6 Prozent. Normalerweise gibt es da nicht viel zu überlegen. Wem das kurzfristig eher schwierige Sentiment im Aktienchart nicht stört, sollte seine Position in der MuM-Aktie also eher ausbauen als sie zu reduzieren. Losgelöst davon bleibt zu hoffen, dass Chairman Adi Drotleff mit seiner Einschätzung Recht behält, dass die Sache mit der Autodesk-Umstellung 2027 „echt durch“ ist und die positiven Effekte aus den angestoßenen Optimierungen voll auf den Cashflow auszahlen. 

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