Erstmal komplett komisch: Da meldet Alno zum Halbjahr einen Überschuss von mehr als 64 Mio. Euro sowie ein positives Eigenkapital von fast 41 Mio. Euro – und der Aktienkurs des Küchenherstellers rauscht auf ein neues Jahrestief bei 0,505 Euro. Auf diesem Niveau bringt es die Gesellschaft auf einen Börsenwert von gerade einmal 38,2 Mio. Euro. Also, was ist los bei Alno? Von plötzlichem Reichtum sind die Pfullendorfer natürlich weit entfernt. Wesentlich gespeist wurde das Ergebnis vor Zinsen, Steuern und Abschreibungen (EBITDA) von 20,83 Mio. Euro zum Halbjahr durch Sondererträge von 26,9 Mio. Euro aus dem Verkauf der Küchenmarke Impuls. Hinzu kamen positive Währungseffekte von 3,6 Mio. Euro sowie 1,2 Mio. Euro aus der Auflösung von Rückstellungen. Außerdem gelang es Alno, die sonstigen betrieblichen Aufwendungen durch etwas niedrigere Werbeausgaben und Beratungsdienstleistungen um gut fünf Prozent zu senken. Dieser Effekt wurde jedoch durch einen Restrukturierungsaufwand von 4,2 Mio. Euro – im Wesentlichen bedingt durch den Impuls-Verkauf – wieder aufgefressen. Letztlich führte die Entkonsolidierung von Impuls aber zu einem Gewinn von 22,7 Mio. Euro. Unterm Strich sorgte dann ein Steuereffekt aus der Aktivierung latenter Steuern für den Gewinnschub von 59 Mio. Euro. „Für uns ist das ein deutliches Signal, dass Alno künftig mit hoher Wahrscheinlichkeit ausreichend positive Ergebnisse erzielen kann, um die aufgebauten Verlustvorträge zu realisieren”, sagt Finanzvorstand Ipek Demirtas im Hintergrundgespräch mit boersengefluester.de. Positiver Begleiteffekt dieser Bilanzierungsmaßnahme ist, dass Alno endlich wieder ein positives Eigenkapital ausweisen kann. Das ist gut für die Außendarstellung, aber eben nicht auf operative Gewinne zurückzuführen. Und diesen feinen Unterschied wissen die Börsianer genau einzuordnen. Knackpunkt bleibt die Belastung aus den Nettofinanzschulden von zuletzt 136,8 Mio. Euro. So musste Alno allein zum Halbjahr ein negatives Finanzergebnis von 6,5 Mio. Euro schultern. Eine teure Anleihe, Bankkredite und Gesellschafterdarlehen gilt es zu bedienen. Knapp 5,8 Mio. Euro frisches Eigenkapital steuerte derweil der neue chinesische Großaktionär und Geschäftspartner Nature Home zu, der mittlerweile 9,09 Prozent an dem Küchenbauer hält. Interessant wird, ob Alno weitere Investoren aus dem Reich der Mitte gewinnen kann. Schließlich spielt die Auslandsexpansion – auch Richtung China – die zentrale Rolle in der Expansionsstrategie von Alno.     Ipek Demirtas, die seit Mitte 2011 auf Vorstandsebene die Finanzen von Alno verantwortet, zeigt sich gewohnt zuversichtlich: „Die Früchte der Neuausrichtung sind sichtbar.” Auch den Kauf der Schweizer Küchenfirma AFP hält sie weiterhin für eine „wichtige und richtige Entscheidung”. Außerdem betont sie, dass das um alle Sondereffekte bereinigte EBITDA im ersten Halbjahr um 12,2 Mio. Euro auf nur noch minus 1,9 Mio. Euro verbessert wurde. Das Vertrauen der Börsianer ist damit aber noch nicht gewonnen. Letztlich hängt Alno am Tropf von Großaktionär Whirlpool, der bislang immer wieder Zahlungsaufschub gewährt. Kein Wunder, schließlich hat Whirlpool über Alno einen wunderbaren Vertriebskanal für seine Geräte der Marke Bauknecht. Völlig offen ist für boersengefluester.de trotzdem, wie Alno seine im Mai 2018 auslaufende Mittelstandsanleihe (WKN: A1R1BR) im Volumen von 45 Mio. Euro derzeit zurückzahlen will. Interessanterweise hält sich der Bond – im Gegensatz zur Aktie – momentan wacker bei rund 87 Prozent vom Nennwert. Das 52-Wochen-Tief lag bei ausfallverdächtigen 40 Prozent. Nun: Vergleichbare Fälle hat es unter anderem mit Solarworld oder 3W Power auf dem heimischen Kurszettel genügend gegeben. In der Regel wurden die Bondinhaber teilweise zu Aktionären gemacht und ihre Anleihenansprüche neu geregelt. In die Röhre geschaut haben bei den Sanierungen stets die Aktionäre. Die Gretchenfrage ist, ob Alno möglicherweise schon vorher eine rettende Barkapitalerhöhung im größeren Stil unterbringen kann. Angesichts des aktuellen Kursniveaus von weit unter 1 Euro wäre das zwar nur mit einem begleitenden Kapitalschnitt möglich – aber das ist eine technische Frage. Springender Punkt ist, wer bei dieser Maßnahme überhaupt mitziehen soll. Keine Frage: Die Gesellschaft macht Fortschritte und es gibt Licht am Horizont. Aber die Skepsis der Börsianer ist nach einer gefühlten Dauerkrise seit dem Börsengang im Jahr 1995 enorm. Es gibt wohl kaum einen aktiven Anleger, der sich nicht schon einmal die Finger an dem Papier verbrannt hat – auch wenn es zwischenzeitlich immer wieder Hoffnung gab. Mehr als eine Halten-Position ist der Titel auch auf dem aktuellen Niveau nicht.  

INVESTOR-INFORMATIONEN
©boersengefluester.de
Alno
WKN	ISIN	Rechtsform	Börsenwert	IPO	Einschätzung	Hauptsitz
778840	DE0007788408	AG	7,26 Mio. €	27.07.1995	Verkaufen (Insolvenz)

  Foto: Alno AG...

Mitte Juli stand es Spitz auf Knopf um Alno. An der Börse waberten Gerüchte, wonach der Küchenhersteller kurz vor einer Insolvenz stehen würde. Der ohnehin schwache Kurs der Alno-Aktie taumelte im Tief bis auf 0,54 Euro. Die eilig veröffentlichten vorläufigen Zahlen zum zweiten Quartal vermochten die Börsianer jedoch wieder ein wenig beruhigen. Immerhin sprachen die Pfullendorfer von einer Trendwende und verwiesen auf die positive Entwicklung des Auftragsbestands. Fast aus dem Stand schoss die Notiz des Penny Stocks bis auf 0,90 Euro in die Höhe. Das zeigt, mit welchem Hebel die Alno-Aktie ausgestattet ist. Doch der Aufschwung war nicht nachhaltig. Der nun vorgelegte Halbjahresbericht enthüllt, wie brisant die Lage zu der Zeit tatsächlich war.     So erklärte sich die Bauknecht Hausgeräte GmbH bereit, einen Teil ihrer Rechnungen zu stunden und darüber hinaus eine – eigentlich im September 2014 fällige – Darlehenstilgung von 10 Mio. Euro bis September 2015 zu verlängern. Auch die Rückzahlung von 8,5 Mio. Euro Schulden gegenüber der Alno-Vorstand Max Müller zurechenbaren Comco Holding wurde bis April 2015 geschoben. Das gibt ein wenig Handlungsspielraum. Doch die Zeit tickt unbarmherzig, und nach der Übernahme des schweizerischen Anbieters AFP Küchen haben sich die Nettofinanzschulden auf fast 133 Mio. Euro erhöht. Klar ist: Sollten die Geschäfte nicht drehen und der AFP-Deal nicht den erhofften Rentabilitätssprung bringen, wird Alno unter der Schuldenlast ersticken. Wie ernst die Lage ist, zeigt auch ein Blick auf die im Vorjahr von Alno emittierte Anleihe. Der Bond (WKN: A1R1BR) notiert bei gerade einmal 68 Prozent des Nennwerts. Anders ausgedrückt: Die Börsianer gehen nicht wirklich davon aus, dass die Gesellschaft ihre Zinsen stets pünktlich zahlen wird und die Schuldverschreibung 2018 zu 100 Prozent zurückzahlt. Derweil ist Alno voll damit beschäftigt, die AFP-Gruppe zu integrieren und das Stammwerk in Pfullendorf nahe des Bodensees endlich auszulasten – zumindest im Ein-Schicht-Betrieb. Doch auch diese Maßnahmen verschlingen vorerst weiteres Geld und Managementkapazitäten. „Alles kommt auf den Prüfstand, es gibt erst einmal keine Tabus“, sagt Müller. Aber die Geduld der Börsianer ist arg strapaziert. Zu lange schon warten sie bei Alno auf die Trendwende. Für das laufende Jahr stellt Müller einen Umsatz von 580 bis 600 Mio. Euro in Aussicht – bei einem Ergebnis vor Zinsen, Steuern und Abschreibungen (EBITDA) von 20 bis 25 Mio. Euro. Grund für die schwarzen Zahlen sind allerdings im Wesentlichen erhebliche positive bilanzielle Einmaleffekte aus der Integration von AFP. Der auf den ersten Blick bescheiden anmutende Alno-Börsenwert von rund 51 Mio. Euro ist also zu relativieren. Gleiches gilt bei der Betrachtung des mit 10,6 Mio. Euro mittlerweile wieder positiven Konzerneigenkapitals. Auch hier spielten Bewertungseffekte eine maßgebliche Rolle. Der „ewige Turnaroundkandidat“ Alno bleibt also eine ganze heiße Aktie. Boersengefluester.de geht davon aus, dass es perspektivisch zu einer Neuordnung der Finanzierungsstruktur kommen wird. Das heißt: Bisherige Anleihengläubiger könnten zu Aktionären werden – mit entsprechenden Verwässerungseffekten für die Inhaber der Altaktionäre. Ähnliche Beispiele gab es in den vergangenen Monaten zur Genüge. Doch es gibt auch positive Aspekte: Die Integration von AFP birgt noch immer enorme Chancen. Fraglich ist nur, ob Alno noch die nötige Zeit hat, die Prozesse entsprechend umzusetzen. Denn klar ist: Gerüchte um mögliche Schieflagen sind Gift fürs tägliche Geschäft. Wer bestellt sich schon noch eine Küche bei Alno, wenn er nicht sicher weiß, ob sie in drei Monaten auch tatsächlich ausgeliefert wird? Wer den Titel im Depot hat und sehr risikobereit ist, sollte engagiert bleiben. Zu Neuengagements rät boersengefluester.de zurzeit allerdings nicht. Letztlich ist es fast wie bei einem 50:50-Joker. Kann gut gehen, muss es aber nicht. Und Lotterie ist nicht jedermanns Sache an der Börse.  

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  Foto: Alno AG...

Auf diesen Deal haben die Investoren lange gewartet – nun ist er endlich in trockenen Tüchern. Der Küchenhersteller Alno übernimmt von dem Bauausrüster AFG Arbonia-Forster die AFG Küchen AG mit den beiden Marken Piatti und Forster Schweizer Stahlküchen. Damit ziehen sich die ebenfalls börsennotierten Schweizer – wie bereits angekündigt – aus diesem Geschäft zurück. Andererseits kann Alno die Überkapazitäten am heimatlichen Stammwerk in Pfullendorf nutzen, um dort Küchen für AFG herzustellen. So etwas nennt man heute Win-Win-Situation. Finanziert werden soll das Geschäft über Kredite von Schweizer Banken und durch eine – bereits platzierte – Wandelschuldverschreibung. AFG Küchen rechnet für 2013 mit Erlösen von umgerechnet rund 138 Mio. Euro. Zum Vergleich: Alno dürfte im vergangenen Jahr Umsätze im Bereich um 410 Mio. Euro erzielt haben. Der Börsenwert von Alno lag zuletzt bei etwa 70 Mio. Euro. Laut dem Sechs-Monats-Bericht des AFG-Konzerns agierte der Küchenbereich der Schweizer zum Halbjahr operativ allerdings noch mit umgerechnet etwa 2,8 Mio. Euro in der Verlustzone. Über die Höhe des Kaufpreises lässt sich gegenwärtig nur spekulieren – zumindest die Höhe der Wandelschuldverschreibung wird sich aber kaum verbergen lassen.     Die jüngsten Zahlen von Alno fielen noch enttäuschend aus. Doch es gibt – neben der AFG-Übernahme – auch andere Lichtblicke. „Unsere Herbstmesse im September ist sehr gut gelaufen. Das ist kriegsentscheidend für uns“, sagte Vorstandschef Max Müller zuletzt auf einer Investorenkonferenz am Frankfurter Regionalflughafen in Egelsbach. So hat Alno dem Vernehmen nach eine Vielzahl neuer Musterküchen in den Möbelhäusern platzieren können. Die daraus zu erwartenden Auftragseingänge sollten ab März/April spürbar werden. Auf die AFG-Übernahme hat das Management lange Zeit hingearbeitet. Positiv ist ebenfalls, dass die Wandelanleihe bereits platziert wurde. Das Vertrauen der Investoren ist offenbar vorhanden. Nun müssen die Geschäfte allerdings dringend in Gang kommen. Spätestens zum Halbjahresbericht 2014 sollte eine deutliche Verbesserung der Zahlen zu sehen sein. Risikobereite Investoren greifen zu und setzen darauf, dass aus dem ewigen Turnaroundwert am Ende doch noch eine knackige Aktienstory wird. Die Chancen dafür stehen gar nicht mal so schlecht.  

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  Bild: Alno AG...

So schnell kann es gehen. Nach exakt einem halben Jahr ist die neue Herrlichkeit bei der Alno-Aktie schon wieder Geschichte, und der Kurs steht kurz davor, wieder in den Penny-Stock-Bereich abzutauchen. Dabei schoss die Notiz zu Jahresbeginn von genau diesem Niveau in der Spitze bis auf 1,60 Euro in die Höhe. Befeuert wurde die Rally von der Aussicht auf die finanzielle Genesung des chronisch defizitären Küchenherstellers. So verstand es der zunächst als Investor fungierende und seit April 2011 an der Vorstandsspitze von Alno stehende Schweizer Max Müller, die Bilanzen aufzuräumen und den Blick nach vorn zu ermöglichen. „Ende 2011 waren die Banken nicht mehr bereit, neue Kredite zu gewähren. Im Grunde gehörte der gesamte Konzern den Banken“, verriet Alno-Finanzchefin Ipek Demirtas auf der Frühjahrskonferenz der Deutschen Börse. Ein Rettungspaket wurde geschnürt. Ende 2012 einigten sich alle Beteiligten auf eine Kapitalerhöhung um Volumen von mehr als 46 Mio. Euro, bei der auch Großaktionär Whirlpool mitzog. Der Preis für die jungen Aktien: 1,05 Euro. Anschließend löste Alno die Bankverbindlichkeiten ab, zudem verzichteten die Konsortialinstitute auf einen Teil ihrer Forderungen. Die Gesellschaft aus Pfullendorf in der Nähe vom Bodensee war plötzlich schuldenfrei. Damit nicht genug. Ende April emittierte Alno zusätzlich eine Mittelstands-Anleihe (WKN: A1R1BR) mit fünf Jahren Laufzeit und einem Kupon von 8,5 Prozent im Volumen von 45 Mio. Euro. Ein Drittel des Volumens sicherte allein der Schweizer Großaktionär Swiss Entrepreneur zu. Die Börsianer waren überzeugt von der Story. Der Bond ging weg wie geschnitten Brot. Mit dem Geld sollte die Expansion mit hochwertigen Küchen in Auslandsmärkte wie China, Amerika und Russland forciert werden. „Hier sind die Margen deutlich höher“, sagt Müller. Mitte Mai meldete Alno, dass im ersten Quartal 2013 bei um rund 15 Prozent rückläufigen Erlösen ein nahezu ausgeglichenes Ergebnis vor Zinsen und Steuern (EBIT) herausgesprungen sei. Das Umsatzminus war dabei dem Heimatmarkt geschuldet. Im Ausland legten die Erlös um neun Prozent auf 34 Mio. Euro zu. Die Erlösschmelze in Deutschland scheint aber nicht nur konjunkturelle Gründe zu haben, sondern auch eine strategische Komponente zu besitzen. Immerhin betonte Firmenlenker Müller in Frankfurt: „Wir verkaufen nur noch Küchen, mit denen wir auch Geld verdienen.“ Ganz ohne Makel war der Jahresauftakt dennoch nicht, denn die Ordereingänge blieben hinter den Erwartungen zurück.   Als hinreichende Erklärung für den Kursrutsch zurück auf das 1-Euro-Niveau dient das schlechter als gedacht gefüllte Auftragsbuch wohl kaum. Die grundsätzlichen Ziele hat Alno bislang nicht in Frage gestellt. Und auch auf der Hauptversammlung Ende Juni betonte Müller: „Wir sind auf Kurs.“ Einen Teil des Rutsches führt die Investorenszene darauf zurück, dass etliche Stücke aus der Kapitalerhöhung von Ende 2012 wohl in schwache Hände geflossen sind und relativ schnell wieder den Weg zurück auf den Markt gefunden haben. Ungelöst ist auch das Problem der zu geringen Auslastung des Stammwerks in Pfullendorf und der Produktionsstätte in Enger in der Nähe von Herford. Ziel des Alno-Managements war, Markenrechte und die Vertriebsmannschaften von Küchenherstellern zu übernehmen, die Fertigung dann aber nach Pfullendorf zu verlagern. Laut Gerüchten sollen insbesondere Schweizer Küchenhersteller hierfür in Frage kommen, weil Alno als einer der wenigen Anbieter in der Lage ist, die dortigen Norm-Größen zu erfüllen. Noch warten die Anleger aber auf erste Vollzugsmeldungen. Dabei schienen einiges Projekte bereits recht konkret gewesen zu sein. Für enorme Verunsicherung bei den Investoren sorgte Mitte Mai die überraschende Demission von COO und Hoffnungsträger Elmar Duffner. Dabei sollte der frühere Poggenpohl-Geschäftsführer im Sommer eigentlich den Vorstandsvorsitz von Max Müller beerben. Offiziell hieß es, dass Duffner das Unternehmen auf eignen Wunsch verlassen wolle, um sich neuen beruflichen Herausforderungen zu stellen. Wirklich schlüssig klingt der Sinneswandel kurz vor der Stabübergabe nicht. Kolportiert wird, dass Müller offenbar doch an seinem Amt festhalten wollte und Duffner, der gleichzeig auch Präsident des VDM Verband der deutschen Möbelindustrie ist, daher die Rücktrittsoption aus seinem Vertrag gezogen hat. Unumstritten ist aber auch Müller nicht, der Schweizer ist zwar ein charismatischer Typ. Sein Engagement bei Alno hat er sich bislang aber auch fürstlich belohnen lassen. Zu allem Überfluss gab es Ende Juni noch eine Aktienumplatzierung des Schweizer Investors Christoph Dietsche, der einen Teil seiner Stücke an seine Frau übertragen hat. Dadurch hat sich sein Anteil von 8,14 Prozent auf 4,87 Prozent verringert. „Herr Dietsche mit seiner SE Swiss Entrepreneur AG und seine Familie bleiben selbstverständlich weiterhin ein wichtiger strategischer Investor für die Alno AG“, betont der Küchenhersteller. Auf der Habenseite kann Alno dagegen die Fortschritte in China verbuchen. So sollen die eher hochwertigen Küchen der Tochter Wellmann im Reich der Mitte künftig in eigenen Studios verkauft werden. Für 2013 sind etwa 20 Läden geplant. Bis 2015 soll die Zahl auf 100 Flagship-Stores steigen. Der Umsatz soll dann im zweistelligen Millionenbereich liegen. „Das ist das bisher größte Geschäft für Alno in China und ein extrem wichtiger Baustein unserer Expansionsstrategie“, sagt Alno-Chef Müller. Noch ist Alno aber sehr auf den Heimatmarkt fokussiert. Die Exportquote schwankt seit Jahren um gut 28 Prozent. Fast 85 Prozent der Ausfuhren entfielen dabei auf Europa. Potenzial ist also vorhanden. Als langfristiges Ziel hat der Vorstand eine Exportquote von 40 Prozent ausgerufen. Auch für Aktionäre dienlich, ist ein Blick auf die Entwicklung des Anleihenkurses von Alno. Schließlich ist er eine Art Seismograph für die erwartete Zahlungsfähigkeit des Küchenherstellers. Dramatisch sind die Signale noch nicht, doch der kontinuierliche Rückgang auf zuletzt 94 Prozent ist zumindest eine Warnung. Im Tief notierte der Bond sogar bei 92,4 Prozent. Auch wenn es an ganz konkreten Negativmeldungen mangelt, im grünen Bereich scheint bei Alno keinesfalls alles zu sein. Da wird die Bewertung der Aktie beinahe zum Glücksspiel. Der Börsenwert beträgt momentan 73,5 Mio. Euro. Gemessen am 2012er-Umsatz von 446 Mio. Euro scheint das  mickrig. Doch Vorschusslorbeeren hat Alno nicht wirklich verdient. Dafür war die Historie einfach zu schlecht. Und der Weg in die schwarzen Zahlen ist noch nicht gesichert. Der Weg zu höheren Kursen kann nur über fundamentale Fortschritte gehen. Die nächste Gelegenheit die Investoren zu überzeugen, hat der Vorstand am 30. August. Dann stehen die Halbjahreszahlen an. Schon jetzt auf eine positive Überraschung zu spekulieren, bietet sich aber nicht wirklich an. Dafür ist das Chance-Risiko-Verhältnis nicht ausgewogen genug. Sollte die Notiz gar unter die 1-Euro-Marke abtauchen, dürften weitere Anleger die Reißleine ziehen. Alno schwankt momentan zwischen sexy Turnaround-Story und nerviger Never-Ending-Umstrukturierungs-Story. Die Aktie gehört per saldo nur auf die Beobachtungsliste.  

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